8月25日晚間，創(chuàng)業(yè)板市值“一哥”寧德時(shí)代發(fā)布2021年半年報(bào)。財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，公司上半年?duì)I業(yè)收入為440.75億元，同比增長(zhǎng)134.07%，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)44.84億元，同比增長(zhǎng)131.45%，營(yíng)收及凈利潤(rùn)均實(shí)現(xiàn)翻倍增長(zhǎng)。

今年上半年，受益于國(guó)內(nèi)新能源汽車銷量的爆發(fā)，寧德時(shí)代鋰電池裝機(jī)容量大幅增長(zhǎng)，全球市場(chǎng)份額達(dá)到29.9%，繼續(xù)保持全球裝機(jī)第一的水平。此外，公司儲(chǔ)能系統(tǒng)銷售收入實(shí)現(xiàn)了7倍增長(zhǎng)，鋰電池材料銷售收入增長(zhǎng)3倍，三大業(yè)務(wù)均保持高速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。

剛剛過(guò)去的二季度，寧德時(shí)代股價(jià)大幅攀升，成功晉級(jí)“萬(wàn)億市值俱樂(lè)部”，最新市值已經(jīng)突破1.2萬(wàn)億元，成為無(wú)可爭(zhēng)議的創(chuàng)業(yè)板市值“一哥”。按照最新市值計(jì)算，寧德時(shí)代市盈率高達(dá)135倍。但如此高的市盈率，難免不令投資者心生疑慮：寧德時(shí)代的股價(jià)是否被過(guò)于高估?

更值得警惕的是，寧德時(shí)代亮眼的成績(jī)單并沒(méi)有阻止多位重要股東的套現(xiàn)步伐。半年報(bào)顯示，明星基金公司高瓴資本減持寧德時(shí)代約800萬(wàn)股，套現(xiàn)約35億元。此外，公司前十大股東中還有三位股東均對(duì)寧德時(shí)代進(jìn)行了減持，四位股東合計(jì)套現(xiàn)約130億元。

作為國(guó)內(nèi)價(jià)值投資的典范，高瓴資本喜歡“做時(shí)間的朋友”，通常其投資的公司，都會(huì)長(zhǎng)期持有，平均持有期超過(guò)3年。但此次時(shí)間卻明顯短了很多。

2020年，高瓴資本以161.00元的價(jià)格認(rèn)購(gòu)寧德時(shí)代新股6211.18萬(wàn)股，成為公司上一輪定增的主要參與方。按照寧德時(shí)代近期股價(jià)計(jì)算，高瓴資本浮盈已經(jīng)超過(guò)2倍。

因此，有人認(rèn)為高瓴資本在寧德時(shí)代股價(jià)大幅上漲時(shí)，減持實(shí)屬正常，但也有人認(rèn)為高瓴資本的高位減持更說(shuō)明寧德時(shí)代的價(jià)格已經(jīng)偏離價(jià)值基本面。萬(wàn)億市值的寧德時(shí)代，究竟是“虛火”還是“真金”?

業(yè)績(jī)：動(dòng)力電池裝機(jī)量全球第一 ，儲(chǔ)能業(yè)務(wù)增長(zhǎng)7倍

寧德時(shí)代(CATL)成立于2011年，前身是ATL的動(dòng)力電池事業(yè)部。ATL是位于香港的新能源科技有限公司，屬于蘋果、三星等手機(jī)巨頭的核心電池供應(yīng)商，也是全球最大的聚合物電池供應(yīng)商，掌握手機(jī)電池核心技術(shù)。

憑借著在手機(jī)電池領(lǐng)域的技術(shù)實(shí)力，寧德時(shí)代獲得了華晨寶馬第一款純電動(dòng)車之諾1E的動(dòng)力電池合作機(jī)會(huì)。有了寶馬的加持，寧德時(shí)代在動(dòng)力電池領(lǐng)域一舉成名，營(yíng)業(yè)收入取得了爆發(fā)式增長(zhǎng)。

2017年，寧德時(shí)代裝機(jī)量首次超越比亞迪和松下，位居全球第一。2018年，寧德時(shí)代頭頂“獨(dú)角獸”光環(huán)成功在創(chuàng)業(yè)板上市。根據(jù)SNE Research統(tǒng)計(jì)，寧德時(shí)代2017-2020年動(dòng)力電池使用量連續(xù)四年排名全球第一，2021年1-6月繼續(xù)位居榜首。

此外，寧德時(shí)代目前還是配套車型最多的動(dòng)力電池廠商。2021年1-6月，工信部公布的新能源車型有效目錄共2400余款車型，其中由寧德時(shí)代配套動(dòng)力電池的有1200余款車型，占比約50%。

拿下國(guó)內(nèi)半數(shù)新能源汽車電池配套，足以看出寧德時(shí)代目前的行業(yè)地位。今年上半年，國(guó)內(nèi)新能源汽車銷量120.6萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)139.3%。受新車銷售大幅提升帶動(dòng)，寧德時(shí)代動(dòng)力電池系統(tǒng)實(shí)現(xiàn)銷售收入304.51億元，同比增長(zhǎng)125.94%。

除了動(dòng)力電池之外，近些年寧德時(shí)代還在儲(chǔ)能以及鋰電池材料進(jìn)行了重點(diǎn)布局。上半年，隨著全球市場(chǎng)發(fā)電側(cè)與電網(wǎng)側(cè)儲(chǔ)能需求增長(zhǎng)，寧德時(shí)代出貨多個(gè)百兆瓦時(shí)級(jí)項(xiàng)目，實(shí)現(xiàn)儲(chǔ)能系統(tǒng)銷售收入46.93億元，同比增長(zhǎng)727.36%。

鋰電池材料方面，2021年上半年，寧德時(shí)代共實(shí)現(xiàn)銷售收入49.86億元，同比增長(zhǎng)303.89%。

資料顯示，寧德時(shí)代鋰電池材料包括前驅(qū)體等產(chǎn)品，業(yè)務(wù)主要通過(guò)子公司廣東邦普進(jìn)行。2015年，寧德時(shí)代通過(guò)子公司寧德和盛以股權(quán)受讓及增資的方式控股廣東邦普，將產(chǎn)業(yè)鏈拓展至鋰電池回收業(yè)務(wù)。截至目前，廣東邦普具備前驅(qū)體材料年產(chǎn)3.5萬(wàn)噸的能力，已成為全國(guó)領(lǐng)先的鋰電池材料三元前驅(qū)體供應(yīng)商。

受三大業(yè)務(wù)高速增長(zhǎng)提振，寧德時(shí)代上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入440.75億元，同比增長(zhǎng)134.07%，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)44.84億元，同比增長(zhǎng)131.45%，其中，公司第二季度營(yíng)收規(guī)模和凈利潤(rùn)水平均創(chuàng)出歷史新高。

隱憂：增長(zhǎng)空間有限，動(dòng)力電池毛利率創(chuàng)新低，資產(chǎn)減值損失超7.5億元

不過(guò)，在公司營(yíng)收及凈利潤(rùn)均實(shí)現(xiàn)翻倍增長(zhǎng)的背后，仍有一些令投資者擔(dān)心的隱憂，也是寧德時(shí)代被指股價(jià)“虛火”的主要因素。

首要一點(diǎn)是企業(yè)未來(lái)增長(zhǎng)空間，令人擔(dān)憂。

自6月5日以來(lái)，寧德時(shí)代突破并站穩(wěn)萬(wàn)億市值大關(guān)，也是目前A股五家“萬(wàn)億市值俱樂(lè)部”中唯一一家科技制造類公司。

但從估值水平上看，寧德時(shí)代估值遠(yuǎn)高于其它四家公司。按照最近市值(1.21萬(wàn)億)計(jì)算，寧德時(shí)代動(dòng)態(tài)市盈率為135倍，已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)貴州茅臺(tái)40倍的估值水平，另外三家銀行(工行、建行、招行)市盈率則僅為10倍左右。

此外，寧德時(shí)代目前國(guó)內(nèi)市場(chǎng)率達(dá)到50%，這也讓其成長(zhǎng)空間面臨到明顯的天花板壓力。百倍市盈率的寧德時(shí)代，未來(lái)是否還有足夠的增長(zhǎng)空間?

其次核心業(yè)務(wù)動(dòng)力電池業(yè)務(wù)毛利率的持續(xù)下滑。

自2016年以來(lái)，寧德時(shí)代動(dòng)力電池業(yè)務(wù)毛利率就處于持續(xù)下滑趨勢(shì)。數(shù)據(jù)顯示，2017-2020年，寧德時(shí)代動(dòng)力電池毛利率分別為35.25%、34.1%、28.45%、26.56%。

半年報(bào)顯示，2021年上半年寧德時(shí)代動(dòng)力電池毛利率為23%，上年同期毛利率為26.5%，下降3.5個(gè)百分點(diǎn)，再創(chuàng)歷史新低。

成本因素成為寧德時(shí)代動(dòng)力電池業(yè)務(wù)毛利率承壓的首要因素。受動(dòng)力電池及儲(chǔ)能需求提升帶動(dòng)，上半年產(chǎn)業(yè)鏈上游鋰、鈷等主要金屬材料價(jià)格上漲。最新數(shù)據(jù)顯示，2021年以來(lái)，電池級(jí)碳酸鋰價(jià)格由1月初的5.15萬(wàn)元/噸上漲至11.3萬(wàn)元/噸，漲幅已近120%。

而且由于新能源汽車目前仍處于滲透率加速提升階段，產(chǎn)業(yè)鏈自身一直有著強(qiáng)烈降本增效的需求。因此，占據(jù)整車成本三成以上的動(dòng)力電池價(jià)格長(zhǎng)期仍將處于下降趨勢(shì)，而這也必將導(dǎo)致寧德時(shí)代動(dòng)力電池業(yè)務(wù)毛利率繼續(xù)走低。

寧德時(shí)代半年報(bào)中還透出的一個(gè)不和諧因素是高達(dá)6億元的存貨跌價(jià)損失。

2021年上半年，寧德時(shí)代計(jì)提減值損失7.54億元，較去年同期增加4.16億元。其中，存貨跌價(jià)準(zhǔn)備為6.04億元，長(zhǎng)期股權(quán)投資減值準(zhǔn)備1.5億元。

從資產(chǎn)負(fù)債表來(lái)看，半年報(bào)數(shù)據(jù)顯示，寧德時(shí)代存貨金額達(dá)到241.66億元，較去年同期增長(zhǎng)321%，存貨增幅遠(yuǎn)高于營(yíng)收增幅?？紤]到動(dòng)力電池價(jià)格的下行趨勢(shì)，公司大幅計(jì)提了存貨跌價(jià)損失。

此外，公司應(yīng)收賬款壞賬損失為0.63億元，去年同期這一金額為0.18億元，增幅達(dá)到350%。截至6月末，寧德時(shí)代應(yīng)收賬款余額為139.82億元，去年同期這一金額為77.72億元。

存貨及應(yīng)收賬款的大幅增長(zhǎng)不僅讓寧德時(shí)代面臨到壞賬及存貨跌價(jià)增加的風(fēng)險(xiǎn)，同樣占用了公司大量流動(dòng)資金。截至6月末，公司速動(dòng)比率僅為1.1倍，短期償債壓力不容樂(lè)觀。

前景：582億定增再造寧德時(shí)代，儲(chǔ)能業(yè)務(wù)打開第二曲線

寧德時(shí)代確實(shí)存在上述的隱憂，但是如果就此就可以判斷萬(wàn)億市值的寧德時(shí)代“虛火”過(guò)旺，并不客觀。

一是動(dòng)力電池業(yè)務(wù)毛利率的下滑，寧德時(shí)代完全可以消化。

寧德時(shí)代的動(dòng)力電池業(yè)務(wù)毛利率雖然不斷下滑，但其電池儲(chǔ)能和鋰電池材料兩大業(yè)務(wù)毛利率卻在提升。2021年上半年，儲(chǔ)能業(yè)務(wù)毛利率為36.6%，同比大幅提升12個(gè)百分點(diǎn)，而鋰電池材料毛利率也提升2個(gè)百分點(diǎn)至21.15%。受益于儲(chǔ)能和鋰電池材料兩板塊毛利率的提升，寧德時(shí)代上半年主營(yíng)業(yè)務(wù)整體毛利率為27.26%，與去年同期(27.15%)基本持平。

實(shí)際上，考慮到寧德時(shí)代在動(dòng)力電池領(lǐng)域絕對(duì)的領(lǐng)先地位 ，并不需要對(duì)其盈利能力過(guò)度擔(dān)憂。高工鋰電統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2019-2020年，寧德時(shí)代動(dòng)力電池裝機(jī)量分別為33.3GWh、31.8GWh，市場(chǎng)份額分別為53.1%、50.0%。除第二名比亞迪外，其它企業(yè)市場(chǎng)份額均不足10%，短期內(nèi)寧德時(shí)代在國(guó)內(nèi)的領(lǐng)先地位無(wú)人可撼。

寧德時(shí)代在動(dòng)力電池領(lǐng)域的強(qiáng)勢(shì)地位還可以從預(yù)收款這一項(xiàng)目得以驗(yàn)證。由于整車廠商訂購(gòu)寧德時(shí)代動(dòng)力電池需要向其預(yù)付款，截至6月末，寧德時(shí)代預(yù)收賬款金額達(dá)到107.59億元，同比增長(zhǎng)243%。從這一角度來(lái)看，寧德時(shí)代動(dòng)力電池毛利率的下滑應(yīng)該是在其預(yù)期或者可承受范圍之內(nèi)。

二是寧德時(shí)代的增長(zhǎng)前景并不局限國(guó)內(nèi)動(dòng)力電池領(lǐng)域，而公司最新推出了定增方案，有望“再造一個(gè)寧德時(shí)代”。

今年8月，寧德時(shí)代公布新一輪定增方案。公告顯示，公司計(jì)劃通過(guò)非公開發(fā)行股票方式募資不超582億元。其中，419億元用于鋰電池和儲(chǔ)能等業(yè)務(wù)的擴(kuò)產(chǎn)，70億元用于研發(fā)投入，93億元用于補(bǔ)充流動(dòng)資金。

海外市場(chǎng)應(yīng)該是寧德時(shí)代未來(lái)十年最大的看點(diǎn)。

繼中國(guó)和歐洲之后，美國(guó)也于近日推出了有關(guān)新能源汽車促進(jìn)政策。2021年8月5日，美國(guó)白宮與通用汽車、福特汽車和Stellantis發(fā)布聯(lián)合聲明表示，拜登總統(tǒng)將簽署一項(xiàng)行政令，設(shè)定到2030年零排放汽車銷量占新車總銷量50%的目標(biāo)。

這就意味著，全球三大汽車市場(chǎng)都已經(jīng)將新能源汽車發(fā)展上升到國(guó)家戰(zhàn)略的高度。截至目前，寧德時(shí)代已與戴姆勒、大眾、寶馬、現(xiàn)代等國(guó)際巨頭簽訂采購(gòu)協(xié)議。此外，公司已經(jīng)在歐洲、車?yán)餅车热蛄鶄€(gè)地區(qū)布局生產(chǎn)基地，至2025年規(guī)劃產(chǎn)能預(yù)計(jì)超過(guò)600GWh。按照這一規(guī)劃產(chǎn)能計(jì)算，2025年寧德時(shí)代產(chǎn)能將是目前產(chǎn)能的20倍。

半年報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2021年上半年，寧德時(shí)代海外地區(qū)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入102億元，同比增長(zhǎng)355.45%。同時(shí)寧德時(shí)代海外銷售收入占比達(dá)到23.14%。2019年，這一占比數(shù)據(jù)僅為3.91%。

值得一提的是，寧德時(shí)代海外市場(chǎng)盈利能力也明顯高于國(guó)內(nèi)市場(chǎng)。2021年上半年，公司海外業(yè)務(wù)毛利率為34.39%，較國(guó)內(nèi)市場(chǎng)(25.11%)高出近9個(gè)百分點(diǎn)。巨大的海外市場(chǎng)不僅可以給寧德時(shí)代帶來(lái)增量市場(chǎng)，或許還可以提升公司盈利能力。

除海外市場(chǎng)外，儲(chǔ)能業(yè)務(wù)也是寧德時(shí)代未來(lái)發(fā)展的又一關(guān)鍵。

“碳中和”政策出臺(tái)后，儲(chǔ)能被視為解決非化石能源規(guī)模化落地的關(guān)鍵抓手，市場(chǎng)迎來(lái)井噴式爆發(fā)。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，2021年上半年，國(guó)內(nèi)新增新型儲(chǔ)能裝機(jī)規(guī)模超過(guò)10GW，同比增長(zhǎng)超600%。而GGII數(shù)據(jù)則顯示，2025年中國(guó)儲(chǔ)能鋰電池出貨量將達(dá)到58GWh，市場(chǎng)規(guī)模超過(guò)550億元。

作為動(dòng)力電池行業(yè)的絕對(duì)龍頭，寧德時(shí)代很早就對(duì)儲(chǔ)能業(yè)務(wù)進(jìn)行了布局。公司副董事長(zhǎng)黃世霖曾表示，早在寧德時(shí)代成立之初，公司就確定了動(dòng)力電池和儲(chǔ)能兩個(gè)發(fā)展方向。

2018年，全球電化學(xué)儲(chǔ)能市場(chǎng)隨著鋰電池成本的下降而迎來(lái)首次爆發(fā)期，新增裝機(jī)規(guī)模達(dá)3.7GW，同比增長(zhǎng)305%。同年，寧德時(shí)代設(shè)立獨(dú)立儲(chǔ)能事業(yè)部，大力拓展儲(chǔ)能業(yè)務(wù)。2020年，寧德時(shí)代儲(chǔ)能系統(tǒng)實(shí)現(xiàn)收入19.43億元，同比增長(zhǎng)218.56%，營(yíng)收占比提升至3.86%，儲(chǔ)能業(yè)務(wù)正式崛起。

2021年上半年，寧德時(shí)代儲(chǔ)能系統(tǒng)銷售收入同比增長(zhǎng)727.36%至46.93億元，收入占比達(dá)到10.65%，占比首次躍居兩位數(shù)。

長(zhǎng)期來(lái)看，儲(chǔ)能業(yè)務(wù)市場(chǎng)容量并不輸于動(dòng)力電池市場(chǎng)，并有望為寧德時(shí)代打開第二增長(zhǎng)曲線。

在“雙碳”戰(zhàn)略下，光伏、風(fēng)電等可再生能源來(lái)替代化石能源已成大勢(shì)所趨，而儲(chǔ)能則是這類間歇性能源的終極方案。根據(jù)SPIR數(shù)據(jù)，2023年中國(guó)儲(chǔ)能鋰電池需求預(yù)計(jì)達(dá)48.2GWh，2020年這一數(shù)據(jù)為16GWh，未來(lái)三年增幅達(dá)到3倍。而據(jù)GGII預(yù)測(cè)，至2025年，中國(guó)儲(chǔ)能鋰電池出貨量將達(dá)到58GWh，市場(chǎng)規(guī)模超過(guò)550億元。

值得一提的是，寧德時(shí)代近期發(fā)布的鈉離子電池有望應(yīng)用于儲(chǔ)能。相對(duì)鋰電池而言，鈉離子電池具有更好的安全性和成本優(yōu)勢(shì)，一旦形成大規(guī)模商業(yè)化落地，有望為儲(chǔ)能市場(chǎng)打開新的應(yīng)用空間。

據(jù)報(bào)道，寧德時(shí)代所發(fā)布的第一代鈉離子電池電芯單體能量密度達(dá)到160Wh/kg，循環(huán)次數(shù)可達(dá)3000次，均為全球最高水平，公司在鋰電池領(lǐng)域的領(lǐng)先技術(shù)水平有望延續(xù)至鈉離子電池這一新的領(lǐng)域。

根據(jù)公司最新非公開定增方案，寧德時(shí)代本輪融資主要用于鋰電池?cái)U(kuò)產(chǎn)、儲(chǔ)能項(xiàng)目建設(shè)及流動(dòng)資金的補(bǔ)充，這均是公司沖擊海外市場(chǎng)、發(fā)力儲(chǔ)能市場(chǎng)的現(xiàn)實(shí)需求?？紤]到國(guó)內(nèi)外新能源汽車市場(chǎng)的高速增長(zhǎng)以及儲(chǔ)能巨大的市場(chǎng)潛力，寧德時(shí)代這一582億元的定增方案金額雖大卻也是在“有的放矢”。而萬(wàn)億市值的寧德時(shí)代，或有“虛火”但更多的仍是“真金”。

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